התבשרנו שהחשב הכללי באוצר והממונה על רשות שוק ההון, ביטוח וחיסכון סיכמו על ביטול איגרות החוב המיועדות שהממשלה מנפיקה לתיקי הפנסיה והחלפתן במכשיר פיננסי חדש: ביטוח תשואה לעמיתים.

על פי הפרסומים השונים, את מקומן של אג"ח המיועדות, המהוות כיום 30% מתיק הפנסיה ומניבות תשואה מובטחת וחסרת סיכון של 4.86% ריאלי לשנה, תתפוס אופציית מכר (put). אלו נותנת בידי החוסך את האפשרות במידה והתשואה הריאלית הממוצעת השנתית של תיק הפנסיה שלו (ממועד כניסת האופציה לתיק ועד למועד ההגעה לגיל הפרישה נמוכה יותר מ־4.86%) לחייב במועד הגעתו לגיל הפרישה את המדינה לתת לו תשואה ריאלית ממוצעת שנתית של 4.86% על 30% מהתיק בלבד, לתקופת האופציה.

דוד בכר | צילום: באדיבות הלשכה

 

כלומר, אם התיק לא מצליח להניב בעתיד תשואה ריאלית ממוצעת שנתית של 4.86% על כל ה־100%, החוסך "יחייב" את המדינה לבצע לו השלמת תשואה, כך שהתשואה הריאלית הממוצעת השנתית של 30% מהתיק שלו לתקופת האופציה תשתווה ל־4.86%. אך אם התיק מאוד מצליח בעתיד ומניב תשואה ריאלית ממוצעת שנתית לתקופת האופציה שגבוהה יותר מ־4.86% על כל ה־100%, החוסך יכול לשמור את התשואה הזו לעצמו. לאופציה גלומה זו יש ערך כלכלי רב.

חשוב להבין שלפני השינוי, המדינה נותנת בידי החוסך אג"ח מיועדת שמשלמת קופונים (4.86% לשנה צמוד למדד) במהלך חייה עד למועד פדיונה, בעוד שלאחר השינוי המדינה נותנת בידי החוסך אופציית מכר על התשואה הריאלית הממוצעת השנתית של התיק שלו לתקופת האופציה. מה ההבדל? אם אג"ח המיועדת לא היתה משלמת קופונים במהלך חייה אלא צוברת אותם ומשלמת את כולם במועד הפדיון, או אז בהתעלם מדמי ניהול מדובר באותה תמורה.

אולם במקרה דנן שלפנינו מדובר בוויתור על תשלום קופון שנתי של 4.86% צמוד למדד על 30% מהתיק, מדי שנה.

לדוגמה, אם ניקח תיק פנסיה של 100 שקל אז לפני השינוי, התיק מורכב מ־30 שקל המושקעים באג"ח מיועדות ומ־70 שקל המושקעים בשוק ההון. לאחר השינוי התיק שמורכב מ־100 שקל המושקעים בשוק ההון והמדינה מודדת בעת ההגעה לגיל הפרישה מה עשה התיק ומחליטה האם לפצות את 30% מהתיק או לא.

תיאורטית, על פניו מנהל התיק יכול עכשיו ליטול על עצמו סיכון גדול יותר, בין אם זה לטובה או לרעה. על פניו, אם על 30% מהתיק מנהל התיק לקח סיכון יותר גדול והוא נכשל בהימור שלו – אז החוסך הפסיד והמדינה תבצע השלמת תשואה שתחזיר אותו למצבו הקודם, באיחור כלשהו, אבל עדיין תחזיר אותו למצב הקודם. לעומת זאת, אם על 30% מהתיק מנהל התיק לקח סיכון יותר גדול והוא הצליח בהימור שלו – אז החוסך הרוויח ואף אחד לא יקח לו את הרווח הזה.

תיאורטית השינוי המוצע מאפשר לחוסך לכאורה תנודתיות אבל יש לי הרושם שהשינוי הזה לא בא בחינם. לעניות דעתי השינוי המוצע מקפל בתוכו איזושהי "מלכודת". הרי ברור לי כסוכן פנסיוני, מתכנן פיננסי ואקטואר, שעל מנת שמשרד האוצר יציע את השינוי המוצע הוא צריך להרוויח ממנו משהו. הרי ברור לכל שאג"ח המיועדות הן אבן ריחיים על צווארה של המדינה, קל וחומר בעלות גיוס ריאלית של 4.86% לשנה.

אבל האוצר משום מה לא מציע כאן לשבור את אבן הריחיים מעל צווארה של המדינה, כי הרי בהצעתו הוא מחליף מסלול של אשראי (אג"ח מיועדות) במסלול של ערבות (אופציית מכר).

בעוד שבמסלול אשראי המדינה מקבלת כסף מהציבור ומתחייבת לשלם לו את הכסף בחזרה, הרי שבערבות המדינה רק מתחייבת בהתקיים תנאים מסוימים היא תשלם לציבור, כך או כך אבן הריחיים מעל צווארה של המדינה שרירה וקיימת.

בראייתו של משרד האוצר הוא משלם על אג"ח המיועדות ריבית אבנורמלית של 4.86% ריאלי לשנה. לכן הוא רוצה לצאת מהנטל הזה ולגייס כסף במחירי שוק, הואיל והוא סבור שמחירי השוק היום כמו גם ב־20 השנים הבאות לא יגיעו לרמה של 4.86% ריאלי לשנה. בנוסף, חושב משרד האוצר, שבמידה והתשואה הריאלית הממוצעת השנתית בשוק ההון תהיה גבוהה יותר מ־4.86% אז הוא ירוויח מאחר והוא "נפטר" הלכה למעשה מ"הפצצה המתקתקת" הזו שנקראת אג"ח מיועדות ובאותה נשימה גם החוסך לא יבוא אליו לבקש השלמת תשואה.

מאידך, במידה והתשואה הריאלית הממוצעת השנתית בשוק ההון תהיה נמוכה יותר מ־4.86% אז החוסך יבוא אליו לבקש השלמת תשואה והרי גם ככה משרד האוצר היה צריך לשאת בנטל הזה. כך שלמעשה, מבחינת משרד האוצר, מסלול הערבות כאשר מחירי השוק נמוכים יוצר לו רווח מסוים וכמובן גם בונוס נוסף.

משרד האוצר בונה ככל הנראה על כך שבכל השנים גייס כסף במחיר גבוה יותר ממחיר השוק, אז למה שלא ינצל עכשיו את מחירי השוק הנוחים ויהנה מעלות גיוס זולה? ואם בכל זאת יצטרך לשלם לחוסכים השלמת תשואה – אז ישלם את זה בעתיד ולא היום. כך אפוא למעשה משרד האוצר דוחה מבחינתו את התשלום.

מלבד עלות הגיוס הזולה ודחיית התשלום, האוצר יודע גם שאת הוצאות הריבית בגין אג"ח המיועדות הוא רשם עד כה כהוצאות תקציביות, בעוד שאת אופציית המכר, שבה הוא מציע להחליף את אג"ח המיועדות, הוא לא צריך לרשום בתקציב המדינה. למעשה זה הכל משחק בתקציב המדינה.

לא ברור לי עדיין לשם מה נחוץ השינוי הזה במודל החיסכון לפנסיה. הרי הסיכון למדינת ישראל נשאר אותו דבר למעט דבר אחד שהיא אולי, בשנים מסוימות, תוכל לגייס כסף בעלות גיוס זולה יותר. כלומר, בראייתי כל העניין פה הוא להמר על כך ששוק ההון יפתור למדינה את הבעיה.

לסיכום: בתוך 20 שנה ומעבר לכך, עמידה או אי עמידה בתשואה של 4.86% בשנה תעבור לפתחם של הפנסיונרים/החוסכים ושאלות רבות כגון כיצד יבוצע, מועד חודשי או שנתי ועוד, ישארו פתוחות במקרה של שינוי רשת הביטחון של כספי החוסכים, עקב ניתוק אחריות לכספי הפנסיה של הציבור הרחב.

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *